כסף: המתכת שמתדלקת את העתיד של כולנו

מאמר ראשון מתוך סדרת מאמרים על מתכות נדירות

הכסף הוא אחת המתכות הראשונות בהן השתמש האדם. עדויות לשימוש בו קיימות עוד מלפני כ־5,000 שנה במסופוטמיה, במצרים ובאנטוליה. בימי קדם היה הכסף סמל לעושר ולכוח, שימש להכנת תכשיטים, כלי פולחן ומטבעות — בין היתר הדרכמה היוונית, הדנריוס הרומאי והשקל  המקראי. בימי הביניים הפך הכסף למטבע הסחר העיקרי באירופה, והגילויים של מכרות ענק באמריקה הלטינית במאה ה-16 שינו את הכלכלה העולמית והאיצו את עידן המסחר הגלובלי. במאה ה-19 שימש הכסף כבסיס למטבע, עד שדחק אותו הזהב ממעמדו.

ובזמנים המודרניים, בעוד שהזהב תופס את הכותרות כחוף מבטחים בעתות אינפלציה, הכסף מנהל בשקט מהפכה תעשייתית. לאחרונה נראה שהכסף אינו עוד סחורה אלא משאב טבע אסטרטגי. במאה ה-20, עם ירידת חשיבותו כמטבע, הכסף התגלה מחדש כמתכת תעשייתית חיונית בזכות מוליכותו הגבוהה, וכיום הוא נחשב לאחד החומרים האסטרטגיים המרכזיים בעידן האנרגיה המתחדשת והטכנולוגיות המתקדמות.

בשנת 2025, מחיר הכסף זינק ביותר מ-140% והגיע לשיאים חדשים של מעל 60 דולר לאונקיה (עדיין מתומחר בחסר ביחס לזהב), מונע על ידי חוסרים מתמשכים בהיצע, ביקוש תעשייתי גואה וחששות מאינפלציה. ככל שאנו נכנסים ל-2026, הכסף ממשיך להיות אחת הסחורות המרתקות בשוק, עם פוטנציאל להמשך עליות מחירים משמעותיות, ונסחר כעת במחיר של מעל ל-90$ לאונקיה – משקף עלייה של כ-200% מתחילת 2025[1].

אנו עדים לגירעון מבני מתמשך בהיצע העולמי, כאשר הביקוש הטכנולוגי והאנרגטי דוחק את המלאים הפיזיים לרמות שפל היסטוריות.

מאזן ההיצע והביקוש: הגרעון הופך לנורמה

בחמש השנים האחרונות, שוק הכסף נמצא בגירעון פיזי קבוע ביחס לביקושים. לפי נתוני ה-Silver Institute[2], הביקוש העולמי עומד על כ-1.15 מיליארד אונקיות בשנה, בעוד שההיצע (מכרות ומחזור) מתקשה לעבור את רף ה-1.0 מיליארד אונקיות.

התפלגות הביקוש הינה כזו: כ-50-60% מהביקוש לכסף מגיע מסקטור התעשייה (עם גידול של כ-15% בשנה האחרונה) שהינו המנוע העיקרי לצמיחה בביקושים. סקטור זה כולל בתוכו ייצור פאנלים סולאריים, רכיבי אלקטרוניקה ורכיבי רכב. כ-25% מהביקוש מגיע מסקטור ההשקעות הכולל בתוכו מטבעות, מטילים וקרנות ETF. כ-20% מהביקושים מגיעים מתחום התכשיטים וכלי הכסף – תחום יציב אשר מציג צמיחה מואצת בעיקר בהודו.

ההיצע העולמי מורכב בעיקר מייצור כתוצר לוואי ממכרות נחושת, עופרת ואבץ (כ-70% מההיצע), מה שמגביל את היכולת להגדיל ייצור באופן עצמאי. נראה כי אין תגובה משמעותית בהיצע למרות עליית המחירים, בשל ירידה בדרגות עפרת והיעדר תגליות גדולות.

סין, כצרכנית הגדולה ביותר, הטילה הגבלות ייצוא על כסף החל מינואר 2026, מה שצפוי להחמיר את החוסרים הגלובליים בכ-15-25%.

המהפכה הטכנולוגית: פשוט אין לכסף תחליף

הכסף הוא המוליך החשמלי והתרמי הטוב ביותר מבין כל המתכות, מה שהופך אותו לבלתי ניתן להחלפה בטכנולוגיות מסוימות ובייחוד באלו המשמשות את "העתיד הירוק" שלנו:

הסקטור הסולארי – יותר פאנלים, משמעותם יותר כסף

פאנלים סולאריים, או תאים פוטו-וולטאיים (PV), הם אחד מהמקורות העיקריים לאנרגיה ירוקה בעולם כיום. כסף ממלא תפקיד קריטי בייצורם, בעיקר כחומר מוליך שמאפשר המרה יעילה של אור השמש לחשמל. ללא כסף, יעילות הפאנלים הייתה נפגעת משמעותית, והוא נחשב לאחד המרכיבים היקרים ביותר בתהליך הייצור. בשנת 2024 התעשייה הסולארית צרכה סביב 150 מיליון אונקיות כסף (קיימות הערכות שונות שנעות בין 140-232 מיליון אונקיות), והביקוש המשיך לעלות ב-2025 לכ-180-200 מיליון אונקיות, בעיקר עקב התרחבות מהירה של מתקנים סולאריים. עד 2030, התעשייה הסולארי עשויה להוות כ-40% מהביקוש העולמי לכסף[3].

היתרון העיקרי של הכסף הוא מוליכותו החשמלית הגבוהה ביותר מכל המתכות, מה שמאפשר יעילות גבוהה יותר בהמרת אור לחשמל. כמות גדולה יותר של כסף בתא משפרת את היעילות, והוא עמיד בפני קורוזיה ומאפשר חיי מדף ארוכים של עד 30 שנה לפאנלים[4].

השימוש בכסף בתחום הסולארי נעשה בעיקר כמשחה מוליכה (silver paste) שמורחים על יריעות סיליקון כדי ליצור אלקטרודות בחזית ובגב התא הסולארי. כאשר אור השמש פוגע בסיליקון, הוא משחרר אלקטרונים, והכסף – המוליך הטוב ביותר בעולם – אוסף ומעביר אותם ליצירת זרם חשמלי. המשחה מורכבת מאבקת כסף שמעורבבת עם חומרים נוספים אחרים ומודפסת על הפאנל.

משחת הכסף היא כאמור רכיב קריטי בייצור תאים פוטו-וולטאיים, המשמשת ליצירת אלקטרודות מוליכות. השוק מרוכז בכמה חברות גדולות שמייצרות את המשחה, כאשר רוב הייצור (כ-92%) מתבצע בסין, ושלוש החברות המובילות מחזיקות בכ-68% מנתח השוק הגלובלי.

בין החברות המובילות ניתן לראות את Heraeus Holding GmbH הגרמנית[5] (חברה ציבורית שיש לה אג"חים סחירות ב-Deutsche Borse), המתמחה במשחות מתקדמות לטכנולוגיות כמו PERC,  TOPCon ו-HJT. חברה בולטת נוספת היא DuPont de Nemours האמריקאית[6][7] (נסחרת ב-NYSE), שמשתפת פעולה עם יצרנים כמו JinkoSolar, ומתמקדת בשיפור יעילות התאים. דוגמה נוספת היא חברת Giga Solar Materials הטייוואנית שהיא אחת החברות המובילות בתחום באסיה.

לפי מאמר שפרסמה חברת אינטל[8], שוק משחות הכסף עמד על 4.557 מיליארד דולר ב-2024 והוא צפוי לגדול משמעותית ולהגיע לכ-10.96 מיליארד דולר עד 2032, עם CAGR של כ-7.1%.

פאנל סולארי ממוצע בשטח של כ-2 מ"ר מכיל עד 20 גרם כסף. עבור מתקן לייצור אנרגיה סולארית בהיקף של כ-1GW, נדרשים בין 2.8 מיליון ל-5.6 מיליון אונקיות של כסף.

כמו בכל התעשיות, גם תעשיית הסולאר מתפתחת ולא עוצרת. ההתקדמות לדורות חדשים יותר בגזרת הסולאר, דווקא מגדילה את האתגר – ככל שהיעילות משתפרת, הביקוש לכסף עולה. דור PERC (Passivated Emitter Rear Cell) המסורתי צורך כ-6-7 מ"ג כסף לוואט,  אך דור TOPCon (Tunnel Oxide Passivated Contact), החדש יותר, כבר דורש כ-9 מ"ג כסף לוואט, עלייה של כ-30% ביחס לדור הישן. דור ה-HJT (Heterojunction Technology), שנחשב למתקדם עוד יותר, כבר צורך 20-37 מ"ג כסף לוואט, עלייה של כ-120% ביחס לדור PERC, וזאת לאור שימוש בשכבות כסף עבות יותר לאלקטרודות.

למרות שנעשים ניסיונות להפחית את כמות הכסף בפאנלים, למשל, דרך שכבות דקות יותר או תחליפים כמו נחושת (שצפויים לחסוך 34.5 מיליון אונקיות עד 2027 אם יתפשטו), הביקוש הכולל ממשיך לעלות עקב גידול עצום בהיקף הייצור הסולארי – מיליארדי פאנלים חדשים מותקנים מדי שנה. חברות סיניות מובילות את הניסיונות למצוא תחליפים מלאים לכסף, אך בינתיים, כל דור חדש תורם לביקוש גבוה יותר, מה שמדגיש את המחסור הפוטנציאלי בכסף ומניע את עליית המחירים.

לאור הצפי לגידול העצום בביקושי הכסף לסולאר, נעשים ניסיונות להמציא טכנולוגיות שמאפשרות שימוש דק יותר בכסף (עדיין יהיה בו שימוש). קיימות גם חברות סיניות שונות שמנסות למצוא תחליף לכסף לגמרי בתעשיית הסולאר.

הרכבים החשמליים

כסף כאמור הוא המוליך החשמלי והתרמי הטוב ביותר מבין כל המתכות. ברכבים חשמליים, בהם נדרשת יעילות אנרגטית מקסימלית, כדי להאריך את טווח הנסיעה וכדי לצמצם בזבוזי חשמל, הכסף הוא רכיב אידיאלי. הוא בא לידי שימוש במערכות ניהול הסוללה (בכל רכב חשמלי קיימת מערכת מתקדמת לניטור ותיאום תאי הסוללה. הכסף משמש בחיבורים החשמליים בין התאים, ובמעגלי השליטה שבהם נדרשת מוליכות גבוהה ואמינות לטווח ארוך), במנועים עצמם, במטענים פנימיים וחיצוניים (בתחנות טעינה מהירה נדרשת הולכה של זרמים עצומים. מוליכים, נתיכים ומגעים רבים כוללים ציפויי כסף כדי להבטיח מעבר זרם חלק ולמנוע התחממות יתר. גם במטענים הביתיים יש כסף בכמות קטנה אך קריטית), בחיישנים, במערכות המיזוג והבלימה, במערכת התאורה ועוד.

ההערכות נעות בין 25-50 גרם כסף בכל רכב חשמלי ממוצע. פי 2-3 מהכמות ברכב ICE ממוצע. במכוניות יוקרה או ברכבים אוטונומיים עתירי חיישנים, הכמות יכולה להגיע גם ל-80-100 גרם.

חוות שרתים

חוות השרתים הפכו לעורק ראשי בהתפתחות הטכנולוגית שלנו, עם שירותי ענן, מסחר מקוון, וידאו סטרימינג, למידת מכונה ועוד. הכסף, שהינו המוליך החשמלי והתרמי הטוב ביותר בא לידי שימוש לאורך כל שרשרת האנרגיה של חוות השרתים. כסף נמצא בכל שבב, שרת ומתג בתוך חוות השרתים המודרניות. הכסף משפר את היעילות החשמלית, מאריך חיי הרכיבים, מייצב אותות בקצבים גבוהים ותומך באמינות הנדרשת להפעלת עננים 24/7. התפשטות ה-AI, הדורשת הקמה של מסה משמעותית של חוות שרתים ייעודיות, דורשת שימוש בהרבה מאוד כסף לצורך ההקמה שלהן.

ניתוח היצע: המלכוד הגיאולוגי

היצע הכסף בעולם נמצא במצב מאתגר מאוד כבר שנים רבות, והמצב רק מתהדק ככל שהזמן עובר.

מחיר הכסף נשאר נמוך יחסית במשך תקופה ארוכה מאוד (בעיקר בעשור השני של המאה ה-21), דבר שפגע במוטיבציה של חברות כרייה להשקיע באקספלורציה או בפיתוח מכרות חדשים ייעודיים לכסף. כתוצאה מכך, קצב הגילויים החדשים האיכותיים ירד משמעותית, והפוקוס עבר בעיקר לשיפור יעילות במכרות קיימים או למכרות שבהם הכסף הוא תוצר לוואי. גם כשהמחירים עלו בחדות בשנים האחרונות, התגובה בהיצע החדש נשארה מוגבלת מאוד. כתוצאה מכך, בניגוד לזהב, רוב הכסף המופק בעולם (כ-72% ממנו) הוא "תוצר לוואי" (By-product)[9] של כריית נחושת, אבץ, זהב ועופרת – כלומר כמעט ואין מכרות ייעודיים לכסף. משמעות הדבר היא שגם אם מחיר הכסף יזנק, חברות הכרייה לא יכולות פשוט "להגביר תפוקה" מבלי להגדיל את כריית הנחושת, הזהב או האבץ.

אחד האתגרים המרכזיים בכריית כסף הוא הזמן הארוך (מאוד) שלוקח להפוך תגלית למכרה פעיל ומפיק. בממוצע, לוקח בין 7-10 שנים (ולעיתים אף יותר, במיוחד במדינות עם רגולציה מחמירה כמו מקסיקו או קנדה) מהרגע שמגלים מאגר משמעותי שמתאים לכרייה ועד להתחלת הפקה מסחרית בקנה מידה גדול. התהליך כולל שלבי אקספלורציה, מחקרים גיאולוגיים, אישורים סביבתיים, התנגדויות קהילתיות, מימון ובניית תשתיות. גם אם היום יחליטו להתחיל לכרות כסף בהיקפים גדולים ובמכרות ייעודיים, ההיצע הנוסף המשמעותי יגיע רק בעוד שנים רבות, מה שימשיך לתדלק את עודף הביקושים בשנים הקרובות.

אם בוחנים את העתיד, ניתן לחשוב על בעיה נוספת הקשורה לכסף ולמחזור שלו. ככל שהעולם מאמץ טכנולוגיות ירוקות מתקדמות כמו פאנלים סולאריים ורכבים חשמליים, המכילים כסף, הכסף "ננעל" בתוך המוצרים הללו לתקופה ארוכה מאוד של עשרות שנים. בניגוד לשימושים מסורתיים (כמו צורפות או צילום), כאן מדובר בשימוש "חד-פעמי" כמעט, עם שיעורי מחזור נמוכים מאוד בשנים הקרובות, כך שהתרומה המשמעותית של המחזור להיצעים תגיע רק בעוד מספר דורות. בנוסף, שכבת משחת הכסף, הינה דקה כל כך, שעשוי להיווצר מצב בו לא ישתלם למחזר את הכסף שבפאנלים לעולם.

ניתן לראות שהביקוש לתוצרים של חברות הכרייה עולה מאוד. כדוגמה לכך נציין את אחת מיצרניות הכסף הגדולות בעולם, חברת Fresnillo[10][11]המקסיקנית, אשר נסחרת בבורסת לונדון ורק בשנה האחרונה מנייתה עלתה בכ-434%. חברות בולטות נוספות הן KGHM[12] הפולנית ששוויה עלה בשנה האחרונה בכ-131%, ו-Newmont[13] האמריקאית ששוויה עלה בשנה האחרונה בכ-171%. שחקניות מרכזיות נוספות ממוקמות בסין, בהודו ובפרו אך סובלות מבעיות רגולציה ו/או אי-יציבות פוליטית במיקומים שלהן. בנוסף, קיימים פרויקטים מבטיחים בנבאדה ובאוסטרליה, אך הזמן הממוצע מהתגלית ועד להפקה מסחרית עומד על 10-15 שנים.

הייצור העולמי מרוכז במכרות גדולים, כאשר 20 המכרות הגדולים מייצרים כמחצית מההיצע.

המלאים והמוסדיים: תפקיד ה-ETFs

קרנות ETF פיזיות (כמו קרן SLV[14] של iShares ו-PSLV[15] של Sprott) הגיעו לשיאים חדשים בהיקף אחזקותיהן ב-2025 והמשיכו במגמה זו גם ב-2026. הן מחזיקות כיום בנתח משמעותי מהמלאי הקיים (זה שלא באדמה). נכון לתחילת 2026, קרנות ה-ETF החזיקו במעל ל-840 מיליון אונקיות – מה שמהווה נתח משמעותי לש כ-60%-70% מהמלאי הזמין והמזוהה בשוק, והן משמשות כמדד לביקוש השקעתי. המלאי הזמין הזה, שכולל בעיקר כסף שמאוחסן בכספות מסחריות, בורסות וקרנות, הוערך בכ-1,200-1,500 מיליון אונקיות נכון לסוף 2025. כאשר משקיעים מוסדיים נכנסים לשוק, הם מגבירים את זרימת הכספים לקרנות ה-ETF ומגדילים את האחזקות הפיזיות. הם "נועלים" כסף פיזי בכספות בלונדון, בקנדה ובניו יורק, מה שמקטין את הנזילות בשוק התעשייתי, מדגיש את המחסור הפיזי בכסף ודוחף את המחירים מעלה.

קרן SLV למשל, מחזיקה לבדה בכ-524 מיליון אונקיות (נכון ל-9 בינואר 2026), וקרן PSLV מחזיקה בכ-213 מיליון אונקיות – יחד כ-737 מיליון אונקיות, שזה רוב האחזקות בקרנות הגדולות[16][17].

מלאי הכסף בעולם: אשליית השפע

רבים טועים לחשוב שיש המון כסף בעולם רק כי הוא "נפוץ". אך האמת היא שרוב הכסף שנוצל בהיסטוריה לצרכי תעשייה (בניגוד לזהב) נזרק למזבלות בריכוזים כה נמוכים שלא משתלם למחזר אותו. המלאי שלא באדמה מוערך בכ-1.74 מיליארד אונקיות (1.74 מיליארד טון). זהו מלאי שמספיק בקושי ל-18 חודשי צריכה עולמית ללא כרייה חדשה. כרייה חדשה יכולה להתבצע במיקומים בהם יש עתודות. המדינות המובילות עם היקף של עתודות הן פרו, רוסיה ומקסיקו, עם כ-25% מהעתודות העולמיות לכל אחת. מחזור תורם כ-20% מההיצע, אך אינו מספיק לכסות את הגידול בביקוש.

מחיר הזהב ביחס למחיר הכסף

היחס בין מחיר הזהב למחיר הכסף (Gold-to-Silver Ratio) הוא אחד המדדים ההיסטוריים החשובים בשוק המתכות היקרות, והוא משמש כמדד יחסי לערך הכסף לעומת הזהב. היחס מחושב ע"י חלוקת מחיר אונקיית זהב במחיר אונקיית כסף. לאורך ההיסטוריה היחס נע בטווחים רחבים — באימפריה הרומית הוא עמד סביב 12:1, בימי הביניים ובתקופת תקן המתכות הדו-מטאלי סביב 15-16:1, בעוד שבעידן המודרני הוא נע בדרך כלל בין 50 ל-80, עם מספר חריגות קיצוניות מעבר לטווח זה – מעל ל-100 או מתחת ל-40. יחס גבוה מצביע על כך שהכסף “זול” יחסית לזהב (כלומר נדרש יותר כסף כדי לקנות אונקיית זהב אחת), בעוד יחס נמוך מעיד שהכסף “יקר” יחסית. התנודות ביחס נובעות משינויים בביקוש התעשייתי, בתשואות ריאליות ובתנאי השוק הפיננסיים: בעתות משבר או חשש אינפלציוני הזהב נוטה להתחזק יותר, ואילו בתקופות של צמיחה תעשייתית וביקוש לטכנולוגיות מתקדמות — הכסף לעיתים מצמצם פערים. ניתן לראות כי לאחרונה חל שינוי דרמטי במדד זה לאור התייקרות הכסף – נכון לינואר 2026[18], היחס ירד לרמות של כ-54-56:1 (בהשוואה למעל ל-80 בתקופות קודמות), מה שמעיד על התחזקות משמעותית של הכסף יחסית לזהב – תוצאה ישירה של הביקוש התעשייתי הגואה והגרעון בהיצע.

לסיכום

אמנם הנבואה ניתנה לשוטים אך נראה כי סביר שהכסף ימשיך לעלות ב-2026 בשל חוסרים מבניים, ביקוש תעשייתי ותמיכה מאקרו-כלכלית. תחזיות מהתקופה האחרונה של בנקים כמו JPMorgan ו-UBS מצביעות על צפי למחיר של 56-88 דולר לאונקיה (וכבר כיום הגענו למחיר של 90$), עם פוטנציאל לכ-150 דולר. תחזיות עדכניות מצביעות על המשך עליות, עם יעדים של 100$ ומעלה[19].

אין איך לברוח מהעובדה שהכסף הפך מסחורה למשאב טבע אסטרטגי, כאמור בפסקת הפתיחה. הכסף לא רק "מתדלק" את העתיד, אלא הופך למשאב קריטי שקשה להחליף.

אמנם קיימים סיכונים לא מבוטלים הקשורים לתנודתיות פוליטית, לשינויים טכנולוגיים או למיתון אך נראה כי בתרחיש הסביר ביותר, אין מנוס מגידול משמעותי בביקושים לכסף לתעשייה וכי הכסף, במקום מסוים, כמו הזהב, נותן הגנה מפני אינפלציה ודה-דולריזציה.