סקירת שווקי עולם יוני 2019

המחצית הראשונה של 2019 היתה אחת התקופות החזקות ביותר בשווקי ההון בעשור האחרון, לא רק מבחינת העליות האבסולוטיות במרבית האפיקים אלא גם מבחינת השילוב של שווקים חזקים כמעט לכל רוחב היריעה. בסקירתי לרבעון הראשון של השנה כבר ציינתי שהוא היה "תמונת מראה" של הרבעון האחרון של 2018, בה למעשה "שום דבר לא עבד" וכמובן שהאמירה הזאת רלבנטית גם לסיכום המחצית הראשונה של השנה. במחצית 2019, מרבית מאפיקי ההשקעה החל מהסולידי ביותר ועד האגרסיבי ביותר, הניבו תשואה יחסית גבוהה והשכיחו את השנה הקשה של 2018.

למעשה, מרבית אפיקי ההשקעה (למעט שווקים מתעוררים, יפן ושווקי הסחורות), הניבו במחצית השנה הראשונה של 2019, תשואה גבוהה יותר מהתשואה השנתית הממוצעת שלהם לטווח הארוך. בשווקי ההון שגורה האמרה "sell in May and go away" שמבוססת על התיאוריה שלרוב השווקים עושים כברת דרך גדולה עד חודש מאי ונוטים יותר לירידות בחודשי הקיץ והסתיו – תיאוריה שלא בטוח שיש לה הרבה הוכחות אמפיריות להתבסס עליהן. השנה, מי שמכר במאי (בעיקר בסוף מאי אחרי הירידות), והפסיד את חודש יוני שהיה חזק במיוחד עשה מקח טעות, אבל מצד שני סביר מאד להניח שהמחצית השנייה של השנה, גם אם תהיה חיובית, זה יהיה איטי הרבה יותר מאשר מה שראינו במחצית הראשונה של השנה.

הפעם הקודמת בה ראינו תקופה של עליות נרחבות כל כך היתה ב-2009 על רקע ההתאוששות ממשבר 2008 וקריסת ליהמן בראדרס. גם הפעם העליות באו על רקע ירידה בשווקים בסוף 2018 (אבל כמובן שכל דימיון ל-2008 היה רק בכותרות העיתונים), ועל רקע מדיניות מקלה של הפד. ההבדל הגדול הוא בכיוון הכלכלה העולמית, שאז היתה ביציאה ממיתון חמור, ובתמחור הנכסים שאז היו אחרי משבר גדול ובתמחור נמוך מאד במונחים היסטוריים. היום אנחנו נמצאים במקום שונה של תמחור יחסית מלא של כל הנכסים וכלכלה עולמית שנראית מאטה. ועדיין בסביבה של צמיחה חיובית בכל העולם, ריבית נמוכה שרק תמשיך לרדת ככל הנראה בשנה הקרובה ורווחי חברות שממשיכים להראות חוסן גדול – קשה מאד לטעון שמניות הן לא המקום שצריך להיות בו ולכן אנחנו שומרים על משקל יחסית גבוה למניות.

מה היה לנו החודש שגרם לירידות (הדי משמעותיות – למקרה שמישהו עוד זוכר את ה"היסטוריה הרחוקה" של החודש שעבר) של מאי להיראות כמו שיהוק קטנטן בדרך של השוק למעלה? השינוי העיקרי החודש היה ברטוריקה לגבי מלחמת הסחר. עוד לפני הפגישה בסוף השבוע האחרון, הרטוריקה הקשה שהגיעה בציוצים ליליים של נשיא ארה"ב על מכסים חדשים ואפשרות למיסוי על כל המוצרים של סין, התחלפה באמצע יוני בציוץ ששיחת הטלפון עם הנשיא הסיני היתה נפלאה (או שאולי המכסים בעצם נפלאים ושיחת הטלפון היתה רק מצויינת?), והודעה על כך שתתקיים פגישה בין הנשיאים. ההודעה הזאת הספיקה לשוק לתמחר באופן מלא רגיעה בין המעצמות והורידה (ולו זמנית) את החשש ממלחמת סחר מלאה בין שתי הכלכלות החזקות בעולם. באופן לא מפתיע מדי, אחרי הפגישה הודיע טראמפ שהיא היתה נפלאה, לא יוטלו כרגע מכסים חדשים, ובתור צ'ופר פחות צפוי, גם ההגבלות שהוטלו על ענקית הטכנולוגיה הסינית huawei  ואיימו לחנוק אותה ללא גישה לטכנולוגיה אמריקאית יוסרו חלקית.

עם זאת, מלחמת הסחר הפוטנציאלית עדיין מהווה את הסיכון המשמעותי ביותר להמשך השנה, בעיקר בהיעדר פרטים כלשהם על ההתקדמות שהושגה. לא ברור כרגע לכמה זמן תימשך הפסקת האש הנוכחית ומה הסיכוי שהצדדים שוב לא יגיעו להסכם ויוטלו מכסים מלאים על הסחר בין המדינות – תוצאה שכרגע נראה שלמעט האג"ח הממשלתיים של המדינות החזקות ביותר (שאכן נסחרים בתשואות שפל שהולמות מלחמת סחר מלאה והאטה כלכלית), שום אפיק בשוק ההון לא מתמחר. האם יש סיכוי להסדר בין המדינות? התשובה בהחלט חיובית ותלויה, כמו שכתבתי בעבר, בתשובה לשאלה אחת מרכזית – מה נשיא ארה"ב חושב שעדיף לו מבחינה פוליטית לפני הבחירות של 2020. הסיכוי שהסינים יהיו אלה שימצמצו ויסכימו להרבה מעבר למה שהסכימו עד כה נראה לא גדול. אבל בהחלט ייתכן שאחרי מספר חודשים של מו"מ יחליט טראמפ, בניגוד לעמדות היועצים הניציים שסביבו, להודיע על הסכם חדש (כמו ההסכם עם קנדה ומקסיקו ששינה מעט מאד ביחס להסכם NAFTA המושמץ) עם סין, שהשיג הרבה יותר ממה שהשיג אויבו הגדול אובמה ב-8 שנות מו"מ (לא טענה מופרכת למען ההגינות).

נקודה שנייה, אותה השוק לוקח היום כמובנת מאליה, היא המשך ירידת הריביות והמשך ירידת התשואות באג"חים הממשלתיים. למעשה אותם חזאים שעוד ברבעון הרביעי של 2018 צפו 3-4 העלאות ריבית ב-2019 חוזים היום שעד אמצע 2020 נראה לא פחות מ-3-4 הורדות ריבית (ב"ערך מוחלט" מדובר בסה"כ על פגיעה לא רעה..), ושהתשואות על האג"ח הממשלתי ל-10 שנים שהם צפו שיתקרבו ל-3.75% השנה, יירדו ל-1.75% (לפחות סיומת דומה..). הפד אכן היה יוני (dovish) מאד בדבריו החודש ונראה שהורדת ריבית אחת, כבר ביולי, כמעט מובטחת, אבל אם נחזור לנקודה הקודמת של מלחמת הסחר, אחת הסיבות העיקריות שמציין הפד להורדת הריבית היא אי הוודאות סביב מלחמת הסחר. האמת, קשה קצת לראות תרחיש בו מלחמת הסחר נפתרת, הכלכלה ממשיכה להיות חזקה, רווחי החברות ממשיכים להיות טובים ועדיין הריבית יורדת שלוש או ארבע פעמים.

בינתיים לאור המגמה של צניחה בריביות ובתשואות בשוק האג"ח, השוק המשיך במגמה מאד חיובית לכל האורך, החל מאג"ח ממשלתיים, אבל בעיקר בנכסי הסיכון הבולטים יותר כמו אג"ח של שווקים מתעוררים, שטרי הון של בנקים. ברמה זו של התשואות ייתכן שיש עוד מקום לצמצום מרווחים באג"חים המסוכנים יותר, אבל לדעתי במח"מ ארוך הפיצוי כבר לא ממש מעניין.

בסקירתי בסוף הרבעון הראשון, ציינתי כי אני מעריך שאת החלק הטוב ביותר של 2019 כבר ראינו אחרי רבעון אחד, אבל בינתיים הרבעון השני המשיך בקצב מהיר מאד. אנו סבורים שכדאי להנמיך ציפיות להמשך השנה.

הכותב הוא ראש תחום השקעות חו"ל בילין לפידות בית השקעות. אין לראות בסקירה ו/או בתוכנה משום שיווק/ייעוץ השקעות/שיווק פנסיוני או תחליף לכזה. סקירה זו בוצעה בהסתמך על מידע פומבי גלוי לציבור ועשויה להתבסס על נתונים שפותחו על ידי אנליסטים עובדי בית ההשקעות ומקורות אחרים הנחשבים מהימנים ומבלי להתחייב על ביצוע בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. כמו כן, עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין ההערכות המובאות במידע בסקירה לבין התוצאות בפועל, המידע המוצג בסקירה, הינו חומר מסייע בלבד ואין לראות במידע זה כעובדתי או כמידע שלם וממצה של ההיבטים הכרוכים בני”ע ו/או בנכסים הפיננסים המוזכרים בה. אין באמור כדי להוות תחליף לייעוץ השקעות/פנסיוני בידי בעל רישיון עפ"י דין המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. החברה ו/או נושאי המשרה שלה ו/או מנהליה ו/או עובדיה ו/או מי מטעמה עשויים, בהתאם למגבלות הדין, לרכוש ו/או למכור ו/או להתעניין עבור עצמם בניירות ערך ו/או נכסים פיננסים הקשורים במישרין ו/או בעקיפין לחברה ו/או לניירות הערך ו/או לנכסים הנסקרים, וכן עשויים לרכוש ו/או למכור ו/או לבצע עסקאות בניירות ערך ו/או בנכסים הפיננסיים עבור תיקי השקעות המנוהלים על ידי החברה, העוסקת בניהול תיקי השקעות ובשיווק השקעות, ו/או בעבור ניהול השקעות של קרנות נאמנות ו/או עבור קופות הגמל. החברה מחזיקה ו/או עשויה להחזיק ו/או למכור במסגרת פעילותה השוטפת, ניירות ערך ו/או נכסים פיננסים של החברות הנסקרת, והיא עשויה לקיים קשרים עסקיים נרחבים ומגוונים עם החברות הנסקרות, למועד מסמך זה ו/או במועדים אחרים, הכל כמפורט לעיל ובין היתר משום כך ולאור האמור לעיל עשוי להיות לחברה ו/או למי מטעמה עניין אישי בנכסים ו/או בחברות ו/או בניירות הערך המוזכרים בסקירה. החברה ו/או נושאי המשרה שלה ו/או מנהליה ו/או עובדיה ו/או מי מטעמה אינם לוקחים על עצמם כל אחריות שהיא לכל הפסד ישיר או נסיבתי הנובע משימוש בסקירה זאת. אין באמור התחייבות להשגת תשואה כלשהי. אין בתשואות העבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד.